سهام در بورس تهران در کف قیمتی است؟

 

کارشناسان به این سوال پاسخ می‌دهند
قیمت سهام در کف؟

در شرایطی که بازدهی بورس تهران همچنان منفی است و قیمت سهام در بورس در برخی از نمادها به پایین‌ترین سطح تاریخی رسیده است؛ کارشناسان و تحلیلگران نظریه رسیدن سهام در بورس به کف قیمتی را رد می‌کنند


گروه بورس- اعظم شریفی: یک هفته‌ای است مجموع شرایط با ثبات و آرامش‌بخش، اقبال معامله‌گران به بازار سهام را به خصوص در نمادهای بزرگ موجب شده است.
به گزارش خبرنگار ما، صف‌های خرید قابل توجه در این نمادها که بازدهی منفی بورس تهران را تا حدی جبران کرد، از سوی کارشناسان به دلیل شناسایی کف‌های قیمتی جدید ارزیابی می‌شود. در شرایط موجود این موضوع که رکود بورس 4 ماهی است در پی افت قیمت سهام و به تبع آن نزول نسبت قیمت به درآمد (P/E) رخ داده است، بر همگان آشکار است. اما سوالی که پیش‌روی معامله‌گران قرارداد به ویژه افرادی که در فضای مثبت فعلی وارد بازار می‌شوند، این است که آیا واقعا سهام در بورس به کف قیمتی خود رسیده است؟
پرسشی که سعی شده در گفت‌وگو با کارشناسان و تحلیلگران خبره بازار سرمایه به آن پاسخ داده شود. این اظهارنظرها در ادامه از نظرتان می‌گذرد:


پتانسیل این بازار زیاد است
مدیرعامل تامین سرمایه نوین در گفت‌وگو با خبرنگار ما تاکید کرد: کف قیمتی برای سهام اصولا یک مفهوم نسبی است و در شرایط مختلف متفاوت است. دکتر ولی نادی قمی گفت: چنانچه انتظارات از قدرت سودآوری شرکت‌ها کاهش پیدا کند قیمت‌ها پایین‌تر از آنچه که تصور می‌شود، کاهش خواهد یافت. وی افزود: در شرایط کنونی که قیمت نفت و محصولات پتروشیمی در بازارهای جهانی و قیمت فروش محصولات برخی از شرکت‌های فلزی در بازار داخلی افزایش یافته است، برداشت مشارکت‌کنندگان از سودآوری و متعاقب آن قیمت سهام این دسته از شرکت‌ها افزایش یافته است.

در واقع بازار نشان داده است که با اندکی تغییر مثبت در وضعیت کلی، برای اوج گرفتن پتانسیل زیادی دارد.
مدیرعامل تامین سرمایه نوین با اشاره به مدل‌های تئوریک ارزشیابی دارایی‌های مالی، گفت: از بین مدل‌های دو وجهی مبتنی بر توازن بین ریسک و بازده، مدل گوردون از پیشینه تجربی قوی‌تری برخوردار بوده و ما را از مبادی به سمت نتایج منطقی هدایت می‌کند. در این مدل ارزش دارایی‌های مالی نظیر سهام متاثر از سود انتظاری (رابطه مستقیم با قیمت سهام‌)، نرخ بازده مورد انتظار مشارکت‌کنندگان (رابطه معکوس با قیمت سهام‌) و نرخ رشد سود سال‌های آینده (رابطه مستقیم با قیمت سهام‌) است.
سهام در کف نیست
وی با بیان اینکه اگر فرض کنیم که انتظارات مشارکت‌کنندگان از قدرت سودآوری ناشران بورسی تحت تاثیر ریسک‌های سیستماتیک بازار نظیر افزایش بهای تمام شده محصولات، سرگردانی شرکت‌ها برای اجرا و تکمیل پروژه‌های سرمایه‌ای و تحریم‌ها در سطح پایینی قرار داشته باشد می‌توان گفت که هنوز بازار سهام به کف نرسیده است، خاطرنشان کرد: در چنین شرایطی سرمایه گذاران پول کمتری در قبال سود شرکت‌ها پرداخت خواهند کرد. این کارشناس بازار سرمایه خاطرنشان کرد: از طرف دیگر میانگین P/E بازار سهام با کلیه ریسک‌های متصور حدود 5 مرتبه است. این در حالی است که نسبت P/E ابزارهای مالی بدون ریسک نظیر صکوک (اوراق‌) با پرداخت فصلی سود نیز حدود 5/4 مرتبه است. بنابراین چنانچه بر ابهام‌ها و ریسک‌های سیستماتیک بازار افزوده شود و به تبع آن انتظار از قدرت سودآوری شرکت‌ها کاهش یابد، کاهش بیشتر قیمت‌ها دور از ذهن نیست.
این تحلیلگر بازار گفت: به نظر می‌رسد که قیمت سهام شرکت‌ها در سطحی قراردارد که چنانچه شرایط کلان اقتصادی و سیاسی بهبود اندکی داشته باشد، اوج‌گیری بازار سهام اجتناب‌ناپذیر است. بنابراین هفت ماه باقیمانده از سال بسیار تعیین کننده است. از طرفی دیگر وضعیت اقتصاد جهانی و احتمال خروج یونان از حوزه یورو، پیشواز از انتخابات ریاست جمهوری کشور، صحنه سیاسی انتخابات آمریکا، مذاکرات هسته‌ای، نرخ ارز، سطح نقدینگی و به تبع آن نرخ تورم و فضای کلی کسب و کار کشور تعیین خواهد کرد که نقدینگی بی ثبات در کدام بازار آرام خواهد گرفت و البته امیدواریم بازار اوراق بهادار محل سکنی گرفتن نقدینگی باشد.


افزایش رفتار سفته‌بازی
نادی با اشاره به اینکه در ماه‌های اخیر نقدینگی بسیار بی‌ثبات و سفته‌بازانه عمل کرده است، خاطرنشان کرد: به نظر می‌رسد که تورم انتظاری و تلاش افراد برای حفظ ثروتشان آنان را به سمت دارایی‌های فیزیکی و ارز و رفتار سفته بازانه سوق داده است. حال آنکه در شرایط با ثبات که تورم در کنترل است گرایش به سمت دارایی‌های مالی اعم از ریسکی و بدون ریسک افزایش می‌یابد. بنابراین اولین مرحله در یک نظام اقتصادی کنترل تورم است. در چنین شرایطی، سفته‌بازی هم یک نوع سلیقه موجود در بازار است که طرفداران خودش را دارد، اما لزوما سلیقه مسلط بازار نیست.


مدیرعامل تامین سرمایه نوین با تاکید دوباره بر اینکه نرخ بازده مورد انتظار افراد که بر مبنای نرخ بازده بدون ریسک شکل می‌گیرد با قیمت سهام رابطه معکوس دارد، گفت: بنابراین افزایش نرخ بازده بدون ریسک موجب کاهش قیمت سهام می‌شود. اما سوال اصلی اینجاست که آیا این نرخ موجب جذب بالای نقدینگی به این دسته از ابزارهای مالی شده است؟ به نظر جواب منفی است چراکه نرخ تورم واقعی بیشتر از نرخ بازده این دسته از دارایی‌های مالی است. نادی در پایان تصریح کرد: در این شرایط می‌توان گفت که ثبات نسبی همراه با رشد بازار سهام مستلزم کنترل و کاهش تورم و متعاقب آن کاهش سود سپرده‌های بانکی به همراه مثبت شدن شرایط کلان است.
در شرایط خاص سهام به کف نمی‌رسد
در این باره مدیرعامل سبدگردان کاریزما هم با اشاره به اینکه در حال حاضر به دلیل شرایط مبهم فضای کسب و کار و ماهیت نزولی بازار سهام، ورود پول جدید به بازار با ابهام همراه است، گفت: اساسا در شرایطی که فشار فروش از طرف عرضه‌کنندگان سهام به دلیل «شرایط خاص» ایجاد می‌شود و آن شرایط خاص منجر به ایجاد تصورات غیرعادی برای دارندگان سهام و نیز سرمایه‌گذاران بالقوه می‌شود، نمی‌توان گفت که سهام به کف قیمتی خود رسیده است. فریدون زارعی افزود: در چنین شرایطی امیدواری به بالا رفتن قیمت‌ها پایین بوده و بنابراین به کار بردن اصطلاح کف قیمتی قدری خوش‌بینانه به نظر می‌رسد. اگرچه این به آن معنی نیست که ماندن در بازار یا سرمایه‌گذاری در بازار نمی‌تواند توأم با بازدهی باشد؛ زیرا همین شرایط مبهم امکان ارزیابی دقیق از ارزندگی برخی سهام را سخت کرده است، در حالی‌که قیمت سهام برخی شرکت‌ها بسیار جذاب هستند. وی تاکید کرد: در مجموع به نظر می‌رسد چنین بازاری برای کسب بازدهی فراتر از گزینه‌های جایگزین مانند ارز، اوراق مشارکت و امثال آن، بازاری مهیاتر و پرپتانسیل‌تر است، حال آنکه رسیدن به این بازدهی نیازمند گذشت زمان است.


رابطه افزایش بازدهی بدون ریسک و نرخ تنزیل
این کارشناس بازار سرمایه در پاسخ به این سوال که آیا اساسا می‌توان ادعا کرد که قیمت فلان شرکت از این نرخ پایین‌تر نمی‌آید؟ تصریح کرد: به صورت کلی، ارزش هر دارایی در زمان حال، برابر با ارزش فعلی عایدات آتی ناشی از آن دارایی است. برای تبدیل ارزش عایدات آتی به ارزش حال نیز باید از نرخ‌های تنزیل استفاده کرد. نرخ تنزیلی که برای هر شرکت می‌توان استفاده کرد نیز از نرخ سود بدون ریسک به علاوه صرف ریسک تجاری و مالی و ... شرکت‌ها به دست می‌آید. در حال حاضر با توجه به بالا رفتن نرخ بازدهی بدون ریسک، خودبه‌خود نرخ تنزیل برای شرکت‌ها به سطوحی بالاتر از گذشته رسیده است. ضمن این که از نگاه بازار، ریسک تجاری شرکت‌ها، یعنی احتمال متفاوت بودن توان شرکت‌ها در فروش محصولاتشان در سال‌های آتی نسبت به شرایط فعلی را بالا برده است.


مدیرعامل سبدگردان کاریزما ادامه داد: بدون در نظر گرفتن آثار سایر عوامل، نگاه به مجموع دو عامل نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک تجاری، باعث تغییر نگاه سهامداران به نرخ‌های تنزیل، حداقل در افقی کوتاه‌مدت، شده است. بنابراین عایدات آتی سهام شرکت‌ها با نرخ بالاتری تنزیل شده و بالطبع قیمت پایین‌تری برای آنها به دست خواهد آمد. حال اگر شرایط به گونه‌ای باشد که به لحاظ تجاری، سودآوری شرکت‌ها در همین سطوح باقی بماند یا رشد کمی داشته باشد، آنگاه پذیرش ریسک‌های بالا، قطعا منجر به کسب بازدهی‌های بالا نیز خواهد شد. به اعتقاد وی، از آنجا که هم‌اکنون بازار در حال Trade‌Off بین فرصت‌های موجود، و نیز تهدیدهای پیش‌رو است، نمی‌توان گفت که قیمت سهام شرکت‌ها پایین‌تر نخواهد آمد یا بالاتر نخواهد رفت. اما در یک جمع‌بندی کلی می‌توان گفت که ریسک خرید سهام در حال حاضر بالا است و پذیرش این ریسک بالا، علی‌القاعده منجر به کسب (قدر مطلق) بازدهی بالایی خواهد شد.
با ریسک وارد بازار شوید
زارعی خاطرنشان کرد: هم‌اکنون بازار تنها برای افرادی مناسب است که علاوه بر نگاه فاندامنتال به بازار، توان پذیرش ریسک‌ را دارند؛ شاید به جای واژه مناسب بهتر است بگوییم شرایط برای ورود این افراد ایده‌آل است. اما این شرایط اصلا برای افرادی که تحمل ریسک ندارند یا نگاهشان صرفا کوتاه‌مدت است، مناسب نیست. در حال حاضر می‌بینیم که افرادی با نگاه کوتاه‌مدت و دید نوسان‌گیری در بازار حضور دارند که با یک منفی شدن بازار، سریع شروع به فروش سهام خود می‌کنند و طبیعتا با توجه به روند نزولی بازار، فروش این دسته از افراد همراه با زیان بوده است.
وی ادامه داد: این زیان‌ها منجر به اعتراض و گلایه‌های مکرر و مقصر دانستن زمین و زمان و علی‌الخصوص سازمان بورس بوده است که به این افراد توصیه می‌کنیم با توجه به ریسک‌های بالای بازار، وارد آن نشوند و بگذارند کسانی که تحمل ریسک بالاتری دارند در بازار بمانند. در حالی که اعتقاد دارم یکی از دلایل تداوم جو منفی در بازار، حضور این افراد است. به دلیل اینکه با فروش و شناسایی زیانشان، تبلیغات منفی به راه می‌اندازند که جو بازار را خراب‌تر می‌کند.


بازار در کوتاه‌مدت اشتباه می‌کند
زارعی با اشاره به اینکه صبر و متقاعد کردن سرمایه‌گذاران به تحمل شرایط منفی و در نظر نگرفتن ریزش قیمتی سهام، کار آسانی نیست، گفت: بسیاری از فروشندگان امروز را آنهایی تشکیل می‌دهند که به ارزندگی سهام خود اعتقاد دارند؛ اما معتقدند می‌توان همین سهم را در قیمت‌های پایین‌تری خریداری کرد؛ اتفاقی که معمولا رخ نمی‌دهد. یعنی سهامداران سهام خود را در قیمت‌های بالاتر می‌فروشند اما جسارت خرید خود را در قیمت‌های پایین‌تر از دست می‌دهند.


وی تاکید کرد: از این رو خیلی از فروشنده‌ها صرفا به دلیل فرار از شرایط نزولی اقدام به فروش می‌کنند در حالی که معتقدند بسیاری از سهم‌هایی که می‌فروشند ارزنده‌اند. من اعتقاد دارم که بازار همیشه در کوتاه‌مدت اشتباه می‌کند، اما در بلندمدت اشتباه خود را جبران می‌کند، بنابراین همچنان به کسب بازدهی در بلندمدت اعتقاد دارم.
زارعی افزود: با این موضوع که سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت در حال حاضر در دارایی‌های فیزیکی نظیر طلا و ارز متمرکز شده است، موافق نیستم. چون با اینکه اعتقاد دارم قیمت این گزینه‌های سرمایه‌گذاری به هیچ وجه گران نیست، اما فکر می‌کنم بسیاری از کسانی که ارز و طلا خریده‌اند با کوچک‌ترین تغییر و تعبیری، اقدام به فروش دارایی‌های خود حتی با زیان خواهند کرد.


جذاب بودن سرمایه‌گذاری در بازارهای جایگزین، ممکن است در نگاه کوتاه‌مدت باعث خروج نقدینگی از بازار سهام و احتمالا منفی شدن آن بشود؛ اما در نگاه بلندمدت بازار سهام در صورت ارزندگی، نقدینگی خاص خود را جذب خواهد کرد. در یک نگاه بلندمدت، افزایش نرخ ارز سودآوری بسیاری از شرکت‌ها را افزایش داده و باعث افزایش بازدهی سهام خواهد شد.
افت P/E، گواهی برای ارزندگی سهام
در همین حال معاون سرمایه‌گذاری شرکت تامین آتیه کارکنان پاسارگاد معتقد است: مقایسه بین P/E حال حاضر شرکت‌ها با P/E سال‌های قبل خود گواه بسیار روشنی مبنی بر در کف بودن قیمت سهام و ارزندگی بسیاری از شرکت‌ها دارد. به گونه‌ای که با دید میان مدت و بلند‌مدت از طریق سود تقسیمی شرکت‌ها قیمت‌های فعلی بسیاری از سهام طی دو الی سه سال پوشش داده می‌شود.


علیرضا قدرتی افزود: تلاش همیشگی سرمایه‌گذاران بر این بوده است که سهام را در کف قیمتی خرید کرده و در سقف قیمتی خود به فروش برسانند؛
به این معنی که سهام را در پایین‌ترین قیمت ممکن خریداری و در بالاترین قیمت ممکن به فروش برسانند. به طور کلی در کف یا سقف بودن قیمت سهام تابعی از ارزش ذاتی آن و در مقایسه با ارزش ذاتی مشخص می‌شود. وی ادامه داد: هر‌چه قدر فاصله ارزش ذاتی با قیمت بازار سهام بیشتر باشد قیمت کف و سقف برای سهام شکل می‌گیرد؛ به این ترتیب برای تشخیص کف یا سقف قیمتی سهام باید ارزش ذاتی آنها را محاسبه و با قیمت بازار مقایسه کرد. به طور کلی دو عامل اساسی در تعیین ارزش ذاتی سهام تاثیر دارد: یکی سودآوری آتی(جریانات نقدی آتی) و دیگری نرخ بازده مورد انتظار که تابعی از ریسک است.


این عضو هیات علمی دانشگاه تصریح کرد: با بررسی سودآوری آتی بسیاری از شرکت‌های موجود در بورس تهران به این نتیجه می‌رسیم که به‌رغم بسیاری از دشواری‌ها و تنگناهای موجود عملکرد شرکت‌ها رو به رشد و مطلوب است. پوشش مناسب سه ماهه بسیاری از شرکت‌ها و تداوم این روند برای ماه‌های باقیمانده سال هم این نوید را به سهامداران می‌دهد که سود شرکت‌ها افزایش یافته و تعدیلات مناسبی در انتظار آنها خواهد بود؛ بنابراین از حیث سودآوری مشکل چندانی پیش روی شرکت‌ها نیست.


به اعتقاد وی، ریسک موجود در بازار سهام به بالاترین حد خود طی سال‌های اخیر رسیده و تاکنون وجود این سطح از ریسک در بورس بی سابقه بوده است. تصور اینکه ریسک موجود بیش از این افزایش یابد کمی دور از ذهن به نظر می‌رسد. در مجموع می‌توان گفت با توجه به احتمال اندک افزایش ریسک‌های سیستماتیک و غیرسیستماتیک بازار از یک سو و افزایش سودآوری آتی شرکت‌های موجود از سوی دیگر، در حال حاضر بسیاری از سهام موجود در بازار در کف‌های قیمتی خود به سر می‌برند.


سرمایه‌گذاران هیجانی و عصبی هستند
قدرتی تاکید کرد: نکته مهمی که در خصوص شرایط فعلی بورس ایران باید گفت، افزایش رفتارهای هیجانی و عصبی در میان سهامداران است؛ به گونه‌ای که سهامداران بدون در نظر گرفتن ارزش ذاتی سهام به صورت هیجانی اقدام به فروش سهام ارزنده خود به قیمتی بسیار پایین‌تر از ارزش ذاتی کرده و اصطلاحا ارزان فروشی می‌کنند. در این شرایط به سهامداران توصیه می‌شود که ضمن پرهیز از رفتارهای هیجانی تصمیمات خود را بر مبنای کارشناسی و در نظر گرفتن ارزش ذاتی سهام اتخاذ کنند.


قدرتی با بیان اینکه یکی از معضلات حال حاضر بورس ایران تمرکز بیش از اندازه سرمایه‌گذاران به نوسان‌گیری و سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت حتی به صورت روزانه است، گفت: از نشانه‌های بارز این رفتار در بورس می‌توان به مغفول ماندن سهام شرکت‌های بزرگ و علاقه سهامداران به شرکت‌های کوچک، تشکیل صف‌های خرید یا فروش سنگین کوتاه‌مدت و بی‌دلیل بر روی شرکت‌ها و .... اشاره داشت.


وی در پایان گفت: در صورت تغییر دیدگاه سرمایه‌گذاران از کوتاه‌مدت به بلند‌مدت و نوسان‌گیری به سرمایه‌گذاری سهام بسیاری از شرکت‌ها از ارزندگی قابل ملاحظه‌ای برخوردار بوده و سرمایه‌گذاران در صورت خرید این سهام طی یکسال آینده بازدهی مناسبی نصیبشان خواهد شد. شرکت‌های موجود در گروه صنایع معدنی، فلزات اساسی، شیمیایی و پتروشیمی، مخابرات و .... از آن دست شرکت‌هایی محسوب می‌شوند که در کف‌های قیمتی تاریخی خود قرار دارند.