بورس؛ پیشتاز بازارهای سرمایه‌گذاری در ایران

بررسی پنج‌ساله بازارهای مختلف نشان می‌دهد

بهزاد بهمن‌نژاد: یکی از مسائلی که طی ماه‌های اخیر در رسانه‌ها، اخبار و حتی گفت‌وگوهای روزمره مردم به گوش می‌رسد اخبار مربوط به وضعیت بورس است، «آغازی دوباره برای بورس»، «بورس بر فراز بازارها»، «شاخص بورس بار دیگر رکوردزنی کرد» و ... . اینها عناوینی است که افراد از قشرهای گوناگون را به خود جلب و تحقیق در رابطه با اوضاع بورس را جذاب می‌کند. مطلب پیش رو که در هفته‌نامه «تجارت فردا» نیز به چاپ رسیده به بررسی روند بورس اوراق بهادار به ویژه طی سال جاری می‌پردازد و عوامل موثر بر این روند رو به رشد را از نظرگاه‌های مختلف مورد بررسی قرار می‌دهد.

بازارهای موازی، از سال 88 تا 92
برای درک بهتر رفتار بورس، روند آن از سال 88 تاکنون در مقایسه با سایر بازارهای موازی یعنی سپرده‌های بانکی، مسکن، سکه و ارز بررسی می‌شود. البته برای انجام این مهم تمرکز روی بورس، سکه و ارز است که همه آنها با شاخص قیمت مصرف‌کننده نیز مقایسه می‌شوند. سپرده‌های بانکی با توجه به دستوری بودن نرخ سود و عدم تغییر چندان آن طی سال‌های یادشده، جذابیتی برای بررسی ندارند. همچنین، در رابطه با بازار مسکن، اولا به علت محدودیت دسترسی به اطلاعات لازم شاخص‌های قیمت و همچنین حضور سرمایه‌گذاران کلان در این بازار، از بررسی دقیق روند این بازار نیز در مطلب صرف نظر شده است. در حقیقت، با توجه به آنکه بورس محلی برای سرمایه‌گذاری با هر مقداری از سرمایه (خواه کوچک و خواه بزرگ) است؛ مقایسه آن با بازار سکه و ارز منطقی‌تر و به لحاظ جامعه آماری قابل استنادتر خواهد بود. بر این اساس، داده‌های استخراج شده از گزارش‌های بانک مرکزی به صورت نمودارهای درصد سوددهی بازارها در سال‌های مختلف نمایش داده شده‌اند که در ادامه بررسی می‌شوند.
همانطور که مشاهده می‌شود، بورس در سال‌های 88، 89 و اوایل 90 دارای سود واقعی مناسبی است؛ در حقیقت اگر آن را با نرخ تورم مقایسه کنیم، از رشد قابل‌توجهی برخوردار بوده و چه بسا زمانی که تورم افزایش بیشتری داشته است (سال 89 نسبت به 88) بازدهی بورس برای سرمایه‌گذاران افزایش قابل توجهی داشته است (بیش از 80 درصد در طول یک سال). علت این امر را می‌توان تاثیر مستقیم نرخ تورم بر سودآوری شرکت‌های بورسی دانست؛ در واقع، با افزایش نرخ تورم هم هزینه تولید و هم نرخ فروش محصولات افزایش می‌یابد، اما آنچه عموما رخ می‌دهد افزایش بیشتر نرخ فروش نسبت به هزینه تولید است که این امر در مجموع باعث سودآوری شرکت‌ها می‌شود. از سوی دیگر، در سال‌هایی که تورم در حد بالایی قرار دارد، سپرده‌های بانکی سود واقعی منفی خواهند داشت (مثلا در سالی که تورم 30 درصد و سود اسمی بانک 20 درصد باشد، آنگاه سود واقعی بانک منفی 10 درصد می‌شود)؛ بر این اساس، سرمایه‌‌های کلانی از سپرده‌های بانکی خارج شده و به سمت بازارهای موازی می‌رود. در این شرایط، اگر بازارهایی مثل ارز و سکه از سودآوری لازم برخوردار نباشند حجم قابل توجهی از این سرمایه‌ها به سمت بورس سرازیر می‌شود.
به این ترتیب، در اواخر سال 90 و طی سال 91 بازدهی بورس به نحو قابل توجهی کاهش یافته، به طوری که طی این سال‌ها از تورم بازمانده و عملا برای سهامداران سود واقعی نداشته است. قدرت گرفتن بازارهای موازی (به ویژه ارز و سکه) طی این سال‌ها مهم‌ترین عامل کاهش میزان سوددهی واقعی بورس است. در حقیقت طی این بازه، سکه و ارز رشد قیمت قابل توجهی را ثبت کرده‌اند و در نتیجه سرمایه‌گذاران زیادی را (به ویژه آنهایی که به دنبال سودهای کوتاه‌مدت هستند) به خود جذب کرده است؛ در نتیجه این امر، مقادیر قابل‌توجهی از سرمایه موجود در بورس وارد بازارهایی نظیر سکه و ارز شده که این امر، افت بازدهی بورس را به همراه داشته است. 
بورس در سال جاری
از اواخر سال 91 بورس اوراق بهادار بار دیگر به مسیر صعودی خود بازگشت تا به این ترتیب با ثبت رکوردهای جدید، سودهای کم‌نظیری را نصیب سهامداران خود کند. منحنی مربوط به بازدهی سال 92، میزان سود واقعی بازارهای مختلف را بر اساس تورم نشان می‌دهد. به عبارت دیگر، اعداد مربوط به شاخص بورس و قیمت‌های سکه و دلار بر شاخص قیمت کالاهای مصرفی تقسیم شده‌اند تا بتوان میزان تغییرات واقعی آنها را رصد کرد. به این ترتیب، مشاهده می‌شود دو رقیب جدی بازار سرمایه (ارز و سکه) از ابتدای سال 92 تا کنون با افت قیمت شدیدی مواجه بوده‌اند که این امر، خروج سرمایه‌گذاران از این بازارها را به همراه داشته است. از سوی دیگر، طی سال جاری بازار مسکن نیز به عنوان یکی دیگر از بازارهای موازی با رکودی جدی مواجه بوده است که بار دیگر شانس بورس را برای ورود سرمایه‌های جدید به آن افزایش می‌دهد. همچنین، طی یکسال اخیر با افزایش شدید نرخ تورم، حضور افراد برای سپرده‌گذاری‌های بانکی با توجه به عدم تطابق سود بانکی و نرخ تورم به شدت کاهش یافته است. همه این مسائل دست به دست هم می‌دهند تا بورس به عنوان مناسب‌ترین بازار برای سرمایه‌گذاری شناخته شود و حجم بالایی از سرمایه را به خود جذب کند. اما این همه ماجرا نیست و در رشد باورنکردنی بورس عوامل دیگری نیز اثرگذار بوده‌اند که در ادامه توضیح داده می‌شوند.
سه جهش بورس در سال 92
اگر منحنی رشد شاخص بورس از ابتدای سال با دقت بیشتری بررسی شود، افزایش نرخ رشد در سه بازه زمانی به چشم می‌خورد. اولین جهش از اواخر فروردین شروع شد و تا اواخر اردیبهشت ادامه یافت. علت این روند صعودی را می‌توان در افزایش سوددهی شرکت‌ها با توجه به افزایش قیمت دلار (به ویژه برای آنها که بیشتر محصولات خود را صادر می‌کردند) نسبت به پیش‌بینی سود قبلی دانست. همچنین، افزایش نرخ تورم که باعث خروج هر چه بیشتر سرمایه‌ افراد از سپرده‌های بانکی شده بود بر این مهم اثرگذار است. این روند صعودی به حالت متعادلی طی ماه خرداد تبدیل می‌شود که دوران انتظار سرمایه‌گذاران برای انتخابات ریاست‌جمهوری است و طی سالیان گذشته نیز معمولا بازارهای سرمایه را با رکود نسبی مواجه ساخته است.
اما از اوایل تیرماه بار دیگر جهشی در روند شاخص بورس مشاهده می‌شود. علت این امر را می‌توان اقبال سهامداران به نتیجه انتخابات و سیاست‌های دولت روحانی در جهت کوچک کردن نقش دولت و توجه به خصوصی‌سازی هر‌چه مطلوب‌تر دانست که پیش‌بینی می‌شد به طور مستقیم باعث بهبود اوضاع بورس خواهد شد. همچنین، این امیدواری‌ها با مجامع سالانه شرکت‌های بورسی همزمان شد که در نتیجه اختصاص سود مناسب توسط شرکت‌های بورسی روند صعودی را تشدید و تا اواخر مرداد ادامه پیدا کرد. اما بار دیگر، در اوایل شهریورماه شاخص به فاز استراحت رفت که مهم‌ترین عامل آن را می‌توان ناآرامی‌های سیاسی در منطقه به ویژه در کشور سوریه دانست.
از اوایل مهر، پیرو گزارش‌های مالی 6 ماهه شرکت‌های بورسی و تعدیل مثبت در پیش‌بینی سود هر سهم توسط نمادهای بورسی بار دیگر روند صعودی از سر گرفته شد. همزمان شدن این موضوع با نشست‌های بین‌المللی وزارت خارجه و افزایش امیدواری به رفع تحریم‌ها منجر به تشدید بیشتر روند صعودی و ثبت رکوردهای بی‌سابقه‌ای در بورس شد. 
در این میان اگر نگاهی به بازارهای موازی (سکه و ارز) بیندازیم، افت شدید قیمت‌ها و در مقابل ثبات نسبی در تورم باعث شد تا دوباره سرمایه‌های زیادی از این بازارها خارج شده و با توجه به مهیا بودن شرایط بورس، وارد این بازار شود. به این ترتیب، دلایل عمده رشد بازار سهام را می‌توان در رکود بازارهای موازی، افزایش میزان سودآوری شرکت‌ها که بخشی از آن وابسته به تورم و بخشی مربوط به افزایش ناگهانی قیمت ارز بود، و همچنین امیدواری به بهبود اوضاع سیاسی هم در داخل و هم خارج با انتخاب دولت جدید جویا شد. 
سخن آخر، حباب یا ...؟
اما آنچه طی ماه‌های اخیر ذهن افراد مختلف به ویژه سهامداران را درگیر کرده است، وجود یا نبود حباب در بورس است. شاید نتوان در شرایط فعلی جوابی دقیق برای این پرسش یافت، زیرا از طرفی بسیاری از گمانه‌زنی‌ها در خصوص سودآوری شرکت‌ها محقق شده است، اما از سوی دیگر ورود روزافزون سرمایه‌های جدید در بورس به امید رسیدن به سودهای کلان‌تر می‌تواند هراس‌برانگیز باشد. با این وجود، می‌توان با بهره‌گیری از معیارهایی از نبود حباب در کلیت بازار سهام سخن گفت.
بر این اساس، همانطور که در جدول نیز مشاهده می‌شود اگر ارزش معاملات در 6 ماهه اول سال‌های اخیر (87 تا 91) مورد بررسی قرار گیرند و با ارزش معاملات 6 ماهه اول سال جاری مقایسه شود به عددی بسیار بالاتر برای سال 92 بر می‌خوریم. اما برای مقایسه دقیق‌تر باید اثر افزایش نرخ دلار در این ارزش معاملات که به صورت ریالی بیان شده است لحاظ شود. به این ترتیب، با تقسیم کردن ارزش معاملات در 6 ماه اول هر سال بر قیمت میانگین دلار در آن دوران می‌توان به مقیاس دقیق‌تری برای مقایسه دست یافت. بر این اساس، میانگین ارزش معاملات طی سال‌های گذشته حدود 6/8 میلیارد دلار است که با رقم امسال، یعنی 9/13 میلیارد دلار قابل مقایسه است. به طوری که در سال‌های 89 و 90 این رقم در حدود 5/11 میلیارد دلار بوده است که فاصله چندانی با رقم سال 92 ندارد. ضمن آنکه، افزایش شدید نرخ تورم و ورود سرمایه‌های جدید به بورس (با توجه به افت شدید بازارهای موازی) می‌تواند این اختلاف یکی، دو میلیارد دلاری را نیز تا حدی جبران کند. اما همچنان باید در نظر داشت که این نتیجه‌گیری در رابطه با کلیات بازار سهام صادق است و احتمالا با توجه به بالا بودن ارزش معاملات بورس و ورود بسیاری از افراد بدون تخصص که عمدتا خریدهای منطقی و با تحلیل قوی انجام نمی‌دهند احتمال وجود شرکت‌هایی با قیمت‌های حبابی را بالا می‌برد. بنابراین، به ذکاوت و هوشیاری سهامداران برای خریدن سهام متناسب با ارزش واقعی نیاز دارد.