دکتر حامد قدوسی


در تمام سال‌های اخیر مرسوم بوده است که مدیران نهادهای مقررات‌گذار، ناظر و بسترساز بازار سرمایه از جمله وزارت اقتصاد، سازمان بورس و شرکت بورس به تناوب در مورد تحولات شاخص بورس اظهار نظر کنند. اظهارنظرهایی که در مواردی نیز باعث تاثیرات قابل توجه مثبت و منفی در بازار سرمایه شده‌اند. در این سرمقاله بحث می‌کنیم که شأن مقررات‌گذار بازار فرای موضع‌گیری در مورد محتوای قیمت دارایی‌ها است و چنین اظهارنظرهایی خارج از مسوولیت‌های مقام مقررات‌گذار و ناظر است.


شاخص بورس سهام و قیمت سهام شرکت‌ها آیینه آینده‌نگر اقتصاد هستند و -  با فرض اینکه دستکاری نشده باشند - ارزش فعلی درآمدهای آینده بنگاه‌های اقتصادی را منعکس می‌کنند.


شاخص بورس شبیه عقربه فشار بخار است، می‌شود موقتا عقربه را دستکاری کرد، ولی اصل قضیه - که فشار بخار باشد - را به این سادگی نمی‌شود تغییر داد. نهاد ناظر بازار سرمایه‌ هم نه قدرت و نه اختیار مداخله در جریان نقدی‌های آینده شرکت‌های فعال در بورس را دارد و وظیفه‌ اصلی‌اش فراهم کردن یک زمین بازی عادلانه و هموار و بدون اصطکاک برای عرضه بهینه اوراق بهادار و انجام مبادله بین آحاد اقتصادی است.
نهادی که باید نگران قیمت دارایی‌ها و به طور مشخص شاخص بورس سهام باشد نهاد مسوول ثبات و رشد اقتصاد کلان و به طور مشخص بانک مرکزی است. بانک مرکزی با ابزارهای سیاستی مثل تغییر نرخ‌های سپرده/بهره (و در ایران نرخ ارز) روی بازارهای دارایی اثر گذاشته بنابراین ممکن است ثبات‌سازی در قیمت‌های دارایی‌‌ها را به عنوان یکی از اهداف سیاستی خود برگزیند. متاسفانه در کشور ما کمتر شاهد نگرانی و اظهار نظر مقامات بانک مرکزی در مورد بازارهای دارایی بوده‌ایم.  در مقابل هر زمان که بازار بورس با افت و خیزهای جدی مواجه بوده است فشار اجتماعی روی مقامات سازمان بورس وجود داشته که در مورد تغییرات شاخص موضع‌گیری کنند.


هر نوع موضع‌گیری نهاد ناظر بازار سرمایه در مورد سطح و نوسانات شاخص بورس شبیه این است که داور یک مسابقه فوتبال نه تنها در مورد کیفیت بازی یکی از تیم‌ها نظر بدهد بلکه به علاقه‌مندان قول بدهد که در بازی بعدی شاهد تعداد گل‌های بیشتری توسط این تیم خواهند بود! ممکن است داور بعد از یک بازی پرگل و زیبا وسوسه شود که نتایج بازی را به خودش نسبت دهد، ولی باید منتظر این نیز باشد که بعد از یک بازی ضعیف در مقابل عملکرد تیم‌ها پاسخگو باشد! این وضعیتی است که نهاد مقررات‌گذار بازار سرمایه در ایران دچار آن شده است: در دوره‌هایی که به علت تغییر چشم‌انداز اقتصاد یا عوامل رفتاری شاخص رشد ناگهانی داشته است آن‌را به عنوان موفقیت خود جلوه داده است و اکنون نیز باید در مقابل رشد منفی پاسخگو باشد. دور از ذهن نیست که داوری که جزئی از بازی شده است نمی‌‌تواند نقش داوری خود را به نهایت انجام دهد و کم‌کم اعتبار داوری خود را از دست می‌دهد.


البته نفی نمی‌کنیم که عملکرد نهادهای سیاست‌گذاری، مقررات‌گذاری و مدیریت بازار سرمایه به صورت غیرمستقیم و در بلندمدت روی شاخص تاثیر گذار است و کیفیت کارکرد آنها هم باید با همین معیارها سنجیده شود. اگر کیفیت نهادی بازار سرمایه ارتقا یابد نرخ تنزیل اضافی ناشی از این محدودیت‌‌های نهادی کاهش پیدا کرده و لذا قیمت‌های سهام در بلندمدت واکنش مثبت نشان می‌دهند.


بهبود کیفیت نهادی در ابعادی مثل شکل‌گیری بازار ثانویه فعال و نقدشونده، وجود ابزارهای متنوع مدیریت ریسک، کاهش ریسک‌های سیستمی، جلوگیری از تبانی و معاملات مبتنی بر اطلاعات درونی، شفاف‌کردن اطلاعات و واقعی‌کردن قیمت شرکت‌ها در زمان عرضه اولیه، حضور تحلیلگران حرفه‌ای و مسوول، کاهش هزینه‌های نوآوری مالی و... آن تعریف می‌شود. این محدوده تاثیری است که نهادهای ناظر می‌توانند روی نرخ‌های تنزیل و لذا سطح قیمت‌ها داشته باشند و باید خود را به ارتقای هرچه بیشتر آنها متعهد کرده و از ورود به محتوای قیمت‌ها و معاملات و ایفای نقش بیمه‌گر شاخص سهام خودداری کنند.